Política monetária e sinalizações dovishs

Neste Palavra do Especialista, vamos abordar as falas dovish recentes do Presidente do BC, Roberto Campos Neto (RCN), e como isso influenciou nossas perspectiva sobre a condução da política monetária.

No último dia antes do período de silêncio do Copom o presidente do Banco Central fez uma afirmação forte com relação a Selic: “Eu queria dizer que, quando a gente fala que fará o que for preciso para atingir a meta de inflação no horizonte relevante, significa que levaremos a Selic para onde precisar para atingir esse processo” […]“Mas não significa que alterará o plano de voo a cada número de alta freqüência que sai. É importante passar essa mensagem.”

A afirmação além de forte pode estar gerando um desentendimento no mercado. Uma parte relevante dos agentes interpretou a fala do RCN como um sinal de que a autoridade será rígida na intenção de elevar a Selic em 100bps na reunião do Copom da semana que vem.

Contudo, quando RCN fala de “alterar o plano de vôo a cada numero de alta freqüência que sai” temos que qualificar a fala. Primeiramente devemos pontuar que não foi um numero qualquer que saiu, foi o IPCA que trouxe uma surpresa de 20bps para a inflação corrente.

Segundo que apenas esse resultado, além de elevar as expectativas de inflação para 2021, tem efeitos de pelo menos 5bps sobre as projeções de 2022, horizonte relevante de política monetária.

Por fim, vale ressaltar que no entre reuniões, mesmo considerando uma taxa de juros mais elevada, o mercado revisou para cima as perspectivas para 2022.

Em outras palavras, não se trata apenas de um número de alta freqüência, mas diversos fatores, ao qual uma grande surpresa está contemplada, que deverá fazer com que o plano de voo sobre a Selic seja alterado.

Trazendo números, a última reunião do Copom ocorreu dia 4 de agosto e decidiu por uma elevação em 100bps da Selic (em linha com o esperado no mercado) e sinalizou por mais uma elevação de mesma magnitude.

De lá para cá as expectativas da Selic foram majoradas em 100 bps ao final dos anos de 2021 e 2022, de 7,0% para 8,0%. Natural pensar que as expectativas de inflação para o horizonte relevante (22) cederam em pelo menos 20bps, dado o coeficiente de transmissão de política monetária de -0,2%. Contudo, o que se observou foi um avanço das expectativas de inflação em 22bps, de 3,8% para 4,03%, distanciando-se da meta de 3,5% para o ano.

Isso significa que se a política monetária não tivesse trajetória mais austera o salto nas expectativas de inflação da última reunião para essa teria sido de mais de 40bps, e não apenas 20bps.

Concordo plenamente que a autoridade não pode reagir a qualquer surpresa de alta freqüência do IPCA, mesmo que tenha sido de 20bps. Contudo chama à atenção a insensibilidade das expectativas para o horizonte relevante à austeridade da autoridade.

Além disso, o tempo hábil de ação do BC no tocante a 2022 está cada vez menor. Na virada do ano eles já começarão a privilegiar o combate da inflação de 2023. Ou seja, se não acelerarem marginalmente agora poderão ter que dar um salto muito maior nas reuniões seguintes.

Avalio que a fala do RCN talvez tenha sido para conter expectativas de que a autoridade iria elevar a Selic em 150bps. Deste modo, mantive a perspectiva de o BC irá elevar a Selic em 125bps, com sinalização de outros 125bps para a próxima reunião. A taxa terminal deverá ser 8,5% ainda esse ano.

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