Muito além do posto: as novidades no setor de distribuição de combustíveis

Os dias têm sido agitados no setor de distribuição de combustíveis. Tanto Br Distribuidora, como Ultrapar e Cosan, anunciaram novidades operacionais, financeiras e estruturais, que merecem destaque e mostram como as empresas estão se posicionando para receberem a atenção dos investidores. Diante de riscos às suas operações, como a questão dos créditos de descarbonização (comentadas em nosso blog no início deste mês) e pontos cruciais, como a provável mudança da matriz energética global; o ganho de relevância da agenda verde; e a necessidade de diversificação de fontes energéticas; as empresas intensificaram a busca por predicados que fugissem da caixa e justificassem um novo olhar para o setor.

Br Distribuidora

Em Br Distribuidora, novidade é o que não falta. Não obstante ao anúncio de compra de 70% da Targus Energia, que consolida sua entrada no mercado de comercialização de energia elétrica, a companhia anunciou que pretende adentrar ao segmento de comercialização de gás, que pode ser impulsionado diante da maturação do Marco do Gás. A espera da alienação dos 37,5% pertencentes à Petrobras, a empresa vislumbra seguir com seus planos de otimização operacional, com enfoque na redução de custos e despesas, bem como ajustes na parceria com a AME, que pode ser impulsionada com uma possível parceria com as Lojas Americanas no tocante à operação das lojas de conveniência da companhia.

Ultrapar

As lojas de conveniência também são um grande foco de mudança que surge em Ultrapar. No conglomerado, a ideia é ampliar o número de franquias Am/Pm (abrindo inclusive lojas desconexas a postos de combustíveis), bem como aplicar um novo conceito de loja, focado em produtos que podem ser consumidos dentro do estabelecimento. Atualmente, existem pouco menos de 1800 lojas Am/Pm, tendo mais de 500 sendo fechadas nesse ano, impactadas não somente pelos desdobramentos da pandemia, como também pela absorção de novos hábitos por parte dos consumidores, como aderir ao e-commerce e a comércios de bairro. 

Ultrapar divulgou ainda um novo plano de investimentos para 2021. Os valores chegam a R$ 1,9 bilhão e superam em 7,3% os números estipulados para 2020. Todavia, os valores referentes a Ipiranga estão mais tímidos e reforçam a intenção do grupo em fortalecer outras empresas do conglomerado. Em Ipiranga, o plano contempla o investimento de R$ 791 MM, sendo aproximadamente metade direcionado à expansão e outra metade à manutenção. O principal foco quanto à rede de postos está no fortalecimento de infraestrutura logística, com a construção de quatro bases de distribuição, sendo uma na região norte, outras duas no nordeste e uma no sudeste. Notamos ainda que o foco da companhia em maior galonagem a permite auferir uma relação ebitda/posto maior, o que, por outro lado, pode lhe causar maiores dificuldades na obtenção de maiores níveis de market share, sobretudo diante dos esforços expansivos que vêm sendo feitos pelos concorrentes e, em especial, BrDistribuidora, que dispõe da maior capacidade de tancagem do segmento. Ultra ainda prevê investimentos de R$ 360 MM em UltraCargo ( + 51,3% YoY), R$ 349 MM em Ultragaz (+11,1% YoY), R# 293 MM para Oxiteno (+28,5% YoY) e R$ 56 MM em Extrafarma (+5,7%). Em Ipiranga, a variação frente ao Capex de 2020 é negativa em 9,4%.

Além da intenção de revolucionar suas lojas de conveniência e de propor uma nova e sugestiva divisão de investimentos para 2021, Ultrapar ainda acena com a compra de uma refinaria da Petrobras. Entendemos tal possibilidade como possível e factível com a operação da companhia, apesar da atual alavancagem da companhia em 3,3x não permitir o conforto necessário para que Ultrapar desempenhe tamanha alocação de capital sem repensar sua atuação. Assim, acreditamos que os movimentos feitos pela empresa ao longo dos últimos dias, como a contratação de um banco de investimento para modelar a Oxiteno, possam vir a se desdobrar efetivamente em planos de desinvestimentos num futuro próximo. Entendemos ainda que os valores ventilados pela empresa, próximos a U$D 1 bilhão, seriam valores de mercados, representando, a um dólar em R$ 5,50, uma relação de 5,0 EV/Ebitda (21), um valor próximo às últimas operações que ocorreram no mercado químico.

Entendemos ainda que a Extrafarma, grupo farmacêutico da companhia também pode vir a ser um dos ativos que não permanecerão no portfolio da empresa para 2021 e o motivo principal pode ser o fato de, se a companhia conseguir angariar o mesmo que pagou pela rede de farmácias em outubro de 2013 (R$ 1 bilhão), Ultra transacionará o mesmo a um EV/Ebitda de 9,5x, bem longe dos 30x pagos no início desta década e dos 20x pelo qual Raia Drogasil é transacionada atualmente, o que comprova que o ativo não conseguiu chegar ao nível de seus principais pares. Esta análise fica ainda mais reluzente quando observamos o Ebitda/Loja da Extrafarma. No primeiro ano de operação do ativo dentro do grupo Ultra, o Ebitda por loja estava em R$ 133 k ao passo que atualmente, com o Ebitda em níveis próximos a do início da operação e com 416 lojas, tal métrica seria inferior a R$ 100 k/loja. Ou seja, ainda é cedo para aferirmos que o grupo Ultra acerta em adensar suas operações na cadeia de óleo e gás, mas certamente a saída ( ao menos do varejo ) constitui não só um passo acertado como necessário às pretensões da companhia.

Cosan

Por fim, mas não menos importante, o mercado recebeu com otimismo o caminhão de notícias despejado por Cosan. Numa mesma manhã, a empresa informou ao mercado que pensa em retomar o IPO da Compass e que seu conselho aprovou reorganização societária, que tem como objetivo simplificar a estrutura da companhia, propiciando ainda um maior acesso a recursos por parte da companhia, que começaria a ter ADSs transacionadas. Com o movimento, movimentos como follow nos e até mesmo o IPO de outros braços da empresa poderiam encontrar compradores com maior facilidade. A organização nos chama a atenção pela possibilidade da permissão, por parte do conselho, à indicação de um membro independente por parte de um forte acionista da companhia.  O movimento fortalece nosso entendimento que Cosa busca maior alinhamento estratégico com o mercado com este movimento, o que consideramos positivo.

Ainda que de certo observaremos os rácios pelos quais serão exercidos os movimentos de reestruturação societária, que segundo a empresa, pode ser concretizada já no primeiro trimestre de 2021, o movimento, alinhado a demais fatos, como o início da circulação de trens na malha central da ferrovia Norte-Sul com seis meses de antecipação, a manutenção da safra favorável de açúcar na Raizen Energia, a retomada operacional na Raizen Combustíveis e uma possível reviravolta quanto a sua proposta pela Gaspetro podem criar canais de avanços ainda não compreendidos por nossos modelos.

Nossa análise

Por possuírem algum grau de imprevisibilidade, ainda não incorporamos os fatos concernindo as mudanças em Ultrapar e Cosan em nossos preços-alvo e preferimos, por ora, nos manter neutros perante tais ativos, acreditando ainda que as despesas referentes aos CBios constituirão grande fonte de utilização de recursos neste fim de ano. Com a virada, possivelmente observaremos um cenário mais limpo para metrificarmos a capacidade de execução dos projetos mencionados acima. Aproveitamos para reforçar nosso entendimento quanto a conveniência de nossa tese de investimento em Br Distribuidora, que segue intacta e pode ser vista em sua totalidade em nosso site. Ainda que os riscos ao setor especificados no primeiro parágrafo deste texto não possam ser negligenciados, as empresas estão mostrando que estão a postos para implantar mudanças consideráveis em suas modelos de negócios e que tais, podem revolucionar a forma pela qual enxergamos o setor.

Até a próxima!